"L'investimento azionario negli Stati Uniti è sempre stato considerato un safe haven, ma va sottolineato come la correlazione tra i diversi mercati è molto aumentata, e temo che resterà su livelli elevati. Per cui non sono certo che l'azionario americano saprà dimostrarsi un safe haven qualora si verificasse lo scoppio della bolla sul mercato obbligazionario". È questo il monito con cui Stephen Moore (nella foto, ndr), manager di Artemis Us Extended Alpha Fund e Artemis Us Absolute Return Fund, conclude la sua intervista rilasciata in esclusiva a MondoAlternative, nella quale sono state affrontate alcune delle questioni più significative dell'economia statunitense, come la politica monetaria della Fed, la normalizzazione del sistema bancario, l'impatto dei corporate buyback sulle quotazioni azionarie e le elezioni presidenziali alla Casa Bianca del prossimo dicembre.
Qual è la vostra opinione sulle prossime mosse della Fed?
Considerato anche il protrarsi delle politiche monetarie espansive in Europa, Giappone e Cina, riteniamo poco probabile che la Fed sia prossima a iniziare un lungo periodo di rialzo dei tassi d'interesse. Dunque, sarà difficile che si verifichino tre o quattro aumenti dei tassi americani nel prossimo biennio, mentre è più ragionevole ipotizzare un solo rialzo. Anche il mercato ha cominciato a stimare con maggiore probabilità una riduzione dei tassi entro la fine dell'anno anziché un loro aumento. Una questione sottostante a questo tema è quella legata all'indebitamento, che negli ultimi anni è cresciuto in modo significativo in rapporto all'economia globale. Dato che il dollaro è la valuta utilizzata in tutto il mondo, un aumento del costo di finanziamento in dollari può determinare un aggravamento della posizione dei debitori su larga scala, per cui è molto difficile in questo contesto per la Fed continuare nel processo di rialzo dei tassi cominciato a dicembre 2015.
La Fed non sta così rischiando di rimanere "sotto la curva", ovvero di mantenere i tassi troppo bassi e di perdere il controllo sull'inflazione?
Penso che sia un modo sbagliato di guardare al problema, perché non ci sono più i tradizionali cicli economici del passato. Anche la condizione per cui a una bassa disoccupazione corrisponde un aumento dell'inflazione non sembra più funzionare, mentre potrebbe verificarsi che, nonostante un basso tasso di crescita dell'economia, si verifichi una risalita dell'inflazione in quanto la produttività odierna è di molto inferiore a quella del decennio scorso. Quest'ultimo scenario di bassa crescita e inflazione crescente sarebbe quello peggiore, e purtroppo ci sono delle possibilità che si materializzi. Tuttavia, ritengo che la Fed non ragioni in termini di cicli dell'inflazione ma bensì di cicli della liquidità, e nell'ultimo semestre ha provato a migliorare la liquidità sul mercato riducendo le aspettative di futuri rialzi dei tassi in modo da generare una notevole creazione di ricchezza per gli investitori in Titoli di Stato americani. Sarà però da vedere se questa manovra finanziaria potrà produrre anche un aumento nel tasso di crescita reale dell'economia.
Negli Stati Uniti, il sistema bancario è vicino al ritorno alla normalità?
No, è ancora molto lontano, perché siamo distanti dal ritorno alla normalità dei tassi d'interesse e del tasso di crescita del Pil. Sono dell'avviso che prendere posizionamento sulla normalizzazione del sistema bancario sia fuorviante, visto che è improbabile che si verifichino delle condizioni tali da innescare sorprese positive dal lato dei profitti per le banche. Tuttavia, se da una parte il protrarsi dei tassi bassi e una curva dei rendimenti sempre più piatta sono dei fattori negativi, rendendo dunque auspicabile un loro incremento a sostegno della redditività delle banche, dall'altra parte con tassi maggiori si determinerebbe un peggioramento nel ciclo del credito negli Stati Uniti che causerebbe danni al sistema bancario. Il contesto all'interno del quale si trovano a operare le banche europee, giapponesi e americane resterà quindi impegnativo anche nei mesi a venire.
Come giudicate il continuo incremento nelle operazioni di stock buyback (riacquisto di azioni proprie) da parte delle società presenti nell'indice S&P 500?
È difficile dare un unico giudizio sull'insieme dei buyback, in quanto il fenomeno riguarda società diverse che mettono in atto tali operazioni per ragioni differenti. Un dato di fatto, però, è che ha raggiunto livelli estremamente elevati, finanziato dai bassi costi di finanziamento. I ridotti tassi d'interesse hanno gonfiato le operazioni di riacquisto di azioni proprie e, al contempo, ridotto il desiderio delle società di investire in asset reali, visto il nuovo scenario globale caratterizzato da minori aspettative di crescita. Inoltre, i programmi di buyback hanno prodotto un incremento dell'indebitamento delle aziende americane, che ha raggiunto livelli elevati sulla base dei dati storici. Negli Stati Uniti la crescita degli utili è stata originata principalmente da queste operazioni di ingegneria finanziaria e ciò non rappresenta un elemento positivo. Sono dell'opinione che sebbene sia vero che ci siano dei buyback "positivi" e degli altri "negativi", quello che spaventa è l'incremento di ingegneria finanziaria negli Stati Uniti, e le operazioni di riacquisto di azioni proprie sono parte di questa preoccupazione.
Quali sono le migliori idee d'investimento che avete attualmente nel vostro fondo Long/short equity Artemis Us Absolute Return Fund?
Ci focalizziamo su idee d'investimento idiosincratiche, per cui non vogliamo fare affidamento sul fatto che i mercati azionari continuino nel trend di crescita che, con qualche pausa, sta durando ormai da otto anni negli Stati Uniti. Di recente abbiamo ridotto l'esposizione netta del fondo, a seguito delle preoccupazioni sull'outlook del mercato azionario, anche se quella lorda è rimasta invariata dato che abbiamo trovato più opportunità sul lato corto. Guardando ad alcuni settori, per i motivi già citati, restiamo preoccupati riguardo al settore finanziario. In quello tecnologico, invece, riteniamo che le opportunità stiano diminuendo, anche per effetto della natura ciclica di questa tipologia di investimento in un contesto di rallentamento economico globale, sebbene siano ancora presenti società interessanti in grado di fornire cash flow stabili.
Considerato l'avvicinarsi delle elezioni presidenziali negli Stati Uniti, ci potranno essere delle ripercussioni sull'azionario americano nella seconda metà dell'anno?
Ritengo che questo ciclo elettorale sia uno dei pochi nella storia americana che effettivamente possa incidere. Ci troviamo in una situazione inusuale, perché entrambi i candidati sono "anti trade", e questo è fonte di preoccupazione. Inoltre, sia Clinton che Trump hanno intenzione di mettere mano agli elevati costi del sistema sanitario, che sono superiori a quelli europei. Dal nostro punto di vista, questo ci spinge a investire nelle società del settore sanitario che ne subiranno i maggiori impatti. Un altro tema da tenere in grande considerazione è quello dell'aumento delle spese per la difesa in tutto il mondo, e in particolar modo negli Stati Uniti. Solitamente un gestore non dovrebbe interessarsi troppo della politica, ma sono dell'idea che stavolta le ripercussioni delle elezioni presidenziali americane potrebbero essere considerevoli.